خطای نظری در راه‌اندازی صندوق‌های اهرمی در ایران
مهران فتحی/ کارشناس بازار سرمایه
اقتصاد ایرانی: راه‌اندازی صندوق‌های اهرمی در بازار سرمایه ایران در حالی صورت گرفته که از نظر تئوریک با خطاهای بنیادی روبه‌رو است و به جای آنکه ابزاری برای بهبود کارایی بازار و افزایش فرصت‌های سرمایه‌گذاری باشد، به عاملی برای تشدید ریسک سیستماتیک و گسترش رفتارهای هیجانی در بازار بدل شده است.
نخستین و مهم‌ترین خطای نظری در طراحی این صندوق‌ها، فرض ضمنی بر وجود بازار کارای سرمایه است یعنی گویی بازار سرمایه ایران دست‌کم در سطح نیمه‌قوی، اطلاعات را به‌سرعت در قیمت‌ها منعکس می‌کند و بازیگران آن رفتار عقلانی دارند. این در حالی است که بازار سرمایه ایران به‌شدت تحت تاثیر سیاستگذاری‌های دستوری مانند دامنه نوسان، حجم مبنا، قیمت‌گذاری دستوری، توقف و بازگشایی‌های غیرمنطقی نمادها و دسترسی نابرابر به اطلاعات است که همگی مانع شکل‌گیری قیمت‌های واقعی شده و رفتار عقلایی سرمایه‌گذاران را مختل کرده‌اند. در چنین بازاری، استفاده از ابزارهایی نظیر اهرم که برای بازارهای با ساختار منطقی و آزاد طراحی شده‌اند، تنها به افزایش چندبرابری ریسک منجر می‌شود.
دومین اشکال تئوریک به فرض تطابق رفتار سرمایه‌گذار ایرانی با نظریه‌های مدرن مالی مانند نظریه پرتفوی مارکویتز، مدل CAPM و مفاهیم آلفا و بتا بازمی‌گردد. این نظریه‌ها فرض می‌کنند سرمایه‌گذار مفهوم ریسک، تنوع‌بخشی و بازدهی را براساس انحراف معیار و رابطه منطقی ریسک-بازده می‌فهمد، در حالی که سرمایه‌گذار خرد ایرانی عمدتا براساس شایعات، تحلیل‌های سطحی، فضای مجازی و هیجانات روزمره تصمیم می‌گیرد و درک دقیقی از تفاوت میان اهرم مثبت، منفی یا پیامدهای ریسک‌پذیری بالا ندارد. در نتیجه صندوق‌های اهرمی که باید ابزاری برای مدیریت ریسک باشند، در عمل به ابزارهایی برای قمار و رفتارهای پرریسک بدل شده‌اند.
سومین ایراد اساسی، فقدان ابزارهای پوشش ریسک در بازار ایران است. در نظریه مالی، صندوق‌های اهرمی تنها در صورتی می‌توانند عملکرد قابل‌قبولی داشته باشند که ابزارهایی مانند قراردادهای آتی، اختیار معامله یا سوآپ به‌شکل کارآمد، آزاد و نقدشونده در بازار وجود داشته باشد اما در بازار ایران نه‌تنها بازار مشتقات عمق کافی ندارد بلکه ابزارهای پوشش ریسک نیز یا ناقص، یا محدود یا دستوری هستند و در نتیجه، صندوق‌های اهرمی در عمل به ماشین‌های پرشتاب بدون ترمز تبدیل شده‌اند که با هر شوک می‌توانند دچار واژگونی شوند.
چهارمین خطای راهبردی، درک ناقص از تاثیر اهرم در قالب اقتصاد رفتاری است. در کشورهای پیشرفته، ابزارهای اهرمی معمولا فقط در اختیار سرمایه‌گذاران حرفه‌ای با دانش مالی بالا و سطح تحمل ریسک مشخص قرار می‌گیرد اما در ایران بدون آموزش، بدون سنجش ریسک‌پذیری و بدون فیلترهای نظارتی، این ابزارها به‌صورت آزاد به عموم مردم فروخته شده‌اند. نتیجه این وضعیت، شکل‌گیری توقعات غیرواقعی از سودهای نجومی و افزایش رفتارهای مبتنی بر طمع یا ترس ناگهانی در صورت نوسانات بازار است.
نهایتا ابهام در افشای اطلاعات مربوط به NAV (ارزش خالص دارایی‌ها) پایه و اهرمی صندوق‌ها موجب شده بسیاری از سرمایه‌گذاران ندانند چه‌درصدی از واحد سرمایه‌گذاری‌شان دارای ریسک مضاعف و چه بخشی کم‌ریسک‌تر است؛ موضوعی که موجب کاهش شفافیت و بی‌اعتمادی بیشتر به این ابزارها شده است. در نتیجه اگرچه صندوق‌های اهرمی در ادبیات مالی ابزاری جذاب و حرفه‌ای برای افزایش بازدهی هستند اما پیاده‌سازی آنها در بستر نامتوازن، سیاست‌زده، فاقد ابزار پوشش ریسک و فاقد آموزش و شناخت رفتار مخاطب در ایران نه‌تنها منجر به توسعه بازار سرمایه نشده بلکه به افزایش ناپایداری، ریسک سیستماتیک و گسترش دامنه آسیب‌پذیری بازار دامن زده‌اند.
